九大券商全部看涨 两份唱空报研引爆A股调整

　　一路狂奔的A股，终于慢了下来，并于3月8日骤然降温。

　　面对狂奔A股，市场预期的调整，却迟迟未到。直到3月7日晚和3月8日早间的两份唱空研报降临，成功引爆了A股调整的导火索：

　　3月8日，沪指连破两大整数关口，跌破3000点大关，跌幅达4.4%，创5个月最大单日跌幅。深成指跌3.25%，创业板跌2.24%。两市成交额再次扩大，突破万亿，达11841亿。

　　调整确实在市场预期中，但调整幅度却大大超出市场预期。巨幅调整后，A股该走向何方，是否意味着本轮小牛行情的结束，还是牛市行情中的一段小插曲？成为投资者头疼的话题。

　　这个周末，各大券商的策略研报似乎比以往来得更早更快些，券商中国记者选取了包括中信证券、华泰证券、海通证券、广发证券、国泰君安、招商证券、中信建投、兴业策略、中金公司等在内的九大券商研报，出人意料的是，这九大券商全部给出了看多后市的观点。

　　海通策略发布研报称，目前市场类似2005年，处于牛市孕育准备期，盈利回落、流动性改善推动估值修复。广发策略表示，经验表明牛市首次放量大跌后，经过调整后继续上涨概率较大，且市场风格基本延续，只是成长股的领涨行业会出现一些调整。

　　狂奔的A股骤然降温

　　A股本轮行情有多牛？我们先来感受下：

　　截至3月8日，创业板指大涨32.3%，深成指大涨29.34%，沪指大涨19.09%。全球范围来看，A股三大指数牛冠全球。

　　继续看本轮行情的市场人气：

　　3月8日，沪深两市成交额达到11841亿元，刷新2015年11月以来新高，连续第三个交易日突破万亿，而且上周5个交易日中有4天破万亿。从两市成交额历史来看，两个多月时间，市场情绪彻底被激活，成交额由3000亿元左右飙升至万亿。

　　再来资金加速入场：

　　截至3月8日，北向资金净流入金额达1296.51亿元，两个多月时间，北向资金净流入金额已是去年全年（2942.18亿元）的44%，外资加速涌入态势明显。值得注意的是，A股“限购令”再度出现，外资“买爆”大族激光超28%股份，交易所限制只许卖不许买。而上一次A股“限购令”，发生在2015年牛市期间。

　　融资客强势回归。自农历猪年以来的19个交易日（3月8日暂无数据）中，仅1个交易日融资出现净流入情况，其余18个交易日均是净流入，累计金额达1388.61亿元。

　　数据显示，入选华润信托中国对冲的176只开放式证券投资私募产品，继1月加仓2.46个百分点后，2月继续加仓9.28个百分点，平均股票仓位达71.73%。其中61.7%的私募产品持仓超过80%，88.65%的私募将股票仓位维持在四成以上。

　　广发策略：牛市首次放量大跌后，经过调整继续上涨概率较大

　　广发策略发布研报称，A股历史经验来看，熊转牛初期首次放量大跌之后，短期内市场的期望值（EV）依然为正、市场风格也会延续，不过成长股的领涨行业可能会有一些切换。

　　（1）市场期望值依然为正——在首次放量大跌后30个交易日，上证综指大概率上涨，即使下跌幅度也相对有限；

　　（2）市场风格基本延续——在首次放量大跌前后30个交易日：14年延续了大盘股的风格，而08年和05年则延续了小盘股的风格；

　　（3）成长股领涨行业会有一些切换——在首次放量大跌前后30个交易日：14年大盘股风格下，大跌前领涨的10个行业中，在大跌之后有7个依然领涨；但是在08年和05年小盘股风格下，大跌前领涨的10个行业中，在大跌后仅有3-4个行业依然领涨。

　　经验来看，牛市初期首次放量大跌之后的一个月左右，市场一般会经历一月左右的中等级别的调整。A股大概率将在二季度进入震荡调整期，建议利用牛回头的时机配置。

　　A股正式确立由“快涨”转向“慢牛”即此前提出的“金融供给侧慢牛”。继续看好小盘成长风格，成长底，科技牛。配置盈利底部拐点向上且政策持续支持的“双逆周期”成长板块——电子（半导体、消费电子）、军工、计算机（软件）。投资者应该从熊市左侧思维“用确定性防守，逢反弹卖出”转向熊牛反转的右侧思维“逢调整买入，买成长性进攻”。

　　海通策略：目前市场处于牛市孕育准备期

　　海通策略发布研报称，牛市有三个阶段：孕育准备期、全面爆发期、泡沫疯狂期，目前市场类似2005年，处于牛市孕育准备期，盈利回落、流动性改善推动估值修复。

　　牛市三个阶段特征差异很明显：

　　第一阶段孕育准备期：盈利回落、估值修复。这一阶段宏观基本面仍在下行，企业盈利增速回落找底中，但宏观政策已偏暖，流动性好转，估值修复推动市场上涨。这个阶段市场进二退一，回吐较大，整体偏震荡，为牛市全面爆发做准备。

　　第二阶段全面爆发期：戴维斯双击。这个阶段基本面拐点出现，企业盈利触底回升，盈利和估值均上行，形成戴维斯双击，牛市全面爆发，这个阶段市场涨幅最大。

　　第三阶段泡沫疯狂期：此时盈利增速已趋于平缓，失去第二阶段的加速度，但以散户为代表的增量资金仍在加速进场，推动市盈率走向市梦率，构筑市场泡沫，形成最后一冲。

　　荀玉根提到，牛市孕育期市场特征是轮涨普涨、波动回撤大，回撤诱因可能是：国内基本面数据差、金融监管从严，海外经济数据差、美股下跌。

　　牛市不同阶段特征不同，投资收益也不同。牛市第一阶段孕育准备期市场上涨主要靠估值修复，缺乏基本面支撑，而且投资者刚刚从熊市走出来，投资信心尚未完全恢复，会有一定的恐高情绪，因此市场往往会进二退一，上涨后出现较大回撤，这一阶段重要的是保住收益，控制回撤，历史看第一阶段基金普遍难以战胜指数。

　　华泰策略：等待新驱动力信号

　　上周随着部分龙头标的估值严重透支成长预期，显著过高的估值或压制市场快速上行，叠加短期流动性和政策利好已基本兑现，经济景气数据真空期已近尾声，需静待3月至4月四大基本面因素发布，确认盈利改善、夯实估值基础：

　　1）房地产、基建等3月份开工季数据；2）周期行业补库存情况；3）年报及一季报业绩（尤其创业板）；4）后续美债及美股走势仍是潜在风险点。

　　华泰策略认为本轮金融供给侧改革旨在逆周期以直接融资反哺实业，合理健全的定价和市场机制是改革的“初心”，因此无盈利估值提升持续性存疑，估值仍需盈利夯实基础。建议关注银行/建材/工程机械。

　　流动性关注两个方面，货币政策进一步宽松空间和市场增量资金风险偏好。1）短期流动性边际变化有限。受银行年初放贷和票据套利等因素影响，1月创出天量信贷，2月M2、新增贷款、社融环比下降，低于预期。2）杠杆资金和公募基金2月取代北向资金成为市场最活跃资金，而增量资金中，居民由于杠杆较高，相比以往对收益稳定性要求更高，险资等绝对收益资金更加关注估值与经济景气度匹配。

　　国君策略：交易集中风险释放，行情仍在途中

　　短期交易集中风险累积，偶发事件促发回调。

　　市场浮盈累积，交易拥挤风险有待释放，加上中国2月出口数据较弱，券商发布两份看空报告，影响市场情绪，间接推动了交易拥挤风险的释放。从市场预期角度来看，由于春季复工的到来，短期经济改善无法证伪，为市场风险偏好提升创造了条件，加上政策面趋暖强化了这种预期，但经济预期上修并不稳定；从市场交易角度看，金融、周期板块在春节之后行情中均有过短期加速上涨的过程，一定程度上交易集中风险更为显著；从触发因素来看，经济动能担忧与看空报告，主要涉及的是周期、非银板块。在“经济预期上修并不稳固+交易集中风险累计+短期负面因素冲击”条件下，市场在周期、非银带动下出现大幅回调。

　　短期回调并不改行情上涨主逻辑，乐观基调仍在延续。

　　市场上涨的主逻辑并没有破坏，市场上行的结构秩序并未破坏，市场主体并未因为短期回调产生明显的恐慌情绪扩散。其一、经济改善预期未被证伪，政策层面降费减税、降低实际利率水平、稳定汽车消费、深化重点领域改革等领域提升经济动能措施可期。其二、从市场行情结构来看，市场在下跌中并未表现出明显的外资定价与科创板定价主线的弱化，并未体现出风险偏好显著下降的迹象；市场热点行业表现显示市场信心仍在，阶段内支撑市场的驱动力仍在继续发力。其三、从下跌主体反应来看，当前市场并未表现出恐慌扩散的态势。融资余额继续上升、散户资金入市积极性显著提升，对冲大体量资金积极性弱化，有利于市场的稳定。

　　结构性因素接力周期性因素，风险偏好有望继续提升。

　　从周期性因素看，本轮行情中已初步见到“经济底-金融底”传导的见效，投资者关注重点由前期宽货币向宽信用传导失灵的担忧转向了经济实际动能能够有效改善。从结构性因素看，发展直接融资以利于培育新兴经济动能量能级别较高。结合历史行情来看，周期性因素占主导的行情涨幅相对较低，2月出口、金融数据较弱，结合本轮行情开启以来涨幅，周期性因素在驱动风险偏好提升上已经充分体现，后续行情延续性主要来源于结构性因素。

　　后续行情或更多受政策驱动影响，关注高风险特征股票。

　　随着结构性因素逐渐占据主导，将接力周期性因素继续提升风险偏好。后续行情或更多受政策驱动影响，外资定价和科创板定价仍是市场主线。市场预期监管的优化和完善将创造新的空间，社会资金有望大量涌入。在当前宏观与市场环境下，涌入的社会资产主要是游资，其特点是偏向高风险特征的股票。从市场结构表现来看，行情驱动逻辑仍在继续，未来表现比较好的仍应该是高风险特征的股票，包括科技类、券商类股票，机构投资者相对更加注重配置逻辑，在市场逐渐趋于活跃的过程中，投资风格不由公募主导而是由游资主导，这也将有利于进一步提升市场活跃度。

　　招商策略：快速全面上涨转变为结构性行情

　　在正反馈和自我强化阶段性受到抑制后，下一阶段，市场存量资金将会开始做结构调整。行情也会从快速的全面上涨，转变为结构性的行情。两会经济工作目标敲定，2月社融数据低于预期，海外市场出现回调，对蓝筹类风格形成压制。而科创板即将申报，政策对新兴产业的重视，技术进步前景开始显现。使得科创类主线成为下一阶段市场关注的重点，建议关注半导体、5G、军工、人工智能、物联网及工业互联网、自动化及智能制造、创新药及医疗服务、新能源汽车等科创类板块。

　　目前市场呈现明显的资金驱动和预期驱动，而非基本面驱动。第一，美国经济数据不及预期等因素使北上资金的流入动力近期明显减弱，如果陆股通流出，将对蓝筹板块形成不小的压力。第二，散户追随市场上涨加速流入，融资余额持续放量增加，且主要加仓非银金融和TMT。第三，外资流出及经济数据逊于预期，导致公募基金中的“混合派”开始向成长风格漂移，如果未来TMT继续占优，会进一步加快基金风格漂移速度。

　　主题投资的三条思路参考：

　　第一，由于周五市场经历了剧烈调整，短期市场的情绪波动将使得前期涨幅较高的主题板块存在一定的压力，但我们认为，确定性较高的硬科技板块受到的影响相对较小，典型如集成电路、云计算、大数据、工业互联网等主题；

　　第二，由于二月信贷、社融等金融指标均低于预期，而政府工作报告中对地方专项债、铁路基建等目标上调，短期来看，2019年开年涨幅较高的特高压、轨交主题存在轮动机会，可予以关注；

　　第三，依然维持前期对高转送主题3月具备超额收益的判断。当前逐步迎来上市公司财报密集披露期间，从历史来看高转送主题具备明显3月效应，需重点关注高弹性的高转送主题。

　　中信证券：过高“市场温度”并不影响中期趋势

　　中信证券首次编制并推出“市场温度指数”判断市场情绪而非方向。市场“温度”区间在0度~100度，正常的温度在43度左右。

　　A股历史上绝大多数情况下市场都处于估值均值回归状态。以Wind全A指数为市场整体情况的代表，2000年以来估值呈现快速均值发散的案例不超过10次，绝大多数情况下市场都处于估值均值回归状态。当估值偏高时，估值偏离速度大概率下降，只有极少数时期估值在偏离内在价值以后还继续加速偏离，例如2014年底市场亢奋时期。

　　当前上证综指/沪深300/中证500/创业板指的“温度”分别达到76度/76度/95度/100度。近2个交易日上证综指/沪深300的“温度”正在快速向正常水平回落，而中证500/创业板指“温度”仍处于顶峰。

　　按照上述方法测量了上证综指、上证50、沪深300、中证500、创业板指、创业板50和中证1000一共7种指数的“温度”。过高的市场温度并不影响中期趋势，但大概率带来短期剧烈波动回调。从各指数情绪“温度”的历史趋势来看，触及“高温”区域后短期内估值往往都有剧烈的波动回调，随后逐步趋于平静，难以持续维持在“高温”区域。

　　中信建投：牛市行情将持续，4月将是外资集中流入的重要时点

　　外资是今年机构资金中最重要的增量资金，大族激光是继上海机场后第二只触发外资持股上限的标的，这个积极的信号也是外资持续流入，争夺国内优质白马蓝筹定价权的重要标志。

　　根据MSCI与富时罗素纳入时间表，预计今年4月将是下一次外资集中流入的重要时点。根据MSCI、富时罗素与道琼斯指数纳入比重，预计今年外资流入带来的增量资金约6400亿元。

　　积极看多股票市场：（1）金融去杠杆带来的资本金约束逐步解除，银行体系开始具备宽信用的能力，宽信用的第一阶段逐步到来。（2）中美贸易摩擦从升级逐步向拉锯谈判开始过渡，美方暂缓加征关税带来外部矛盾的缓和。

　　因此，在主导2018年两大矛盾发生根本性改变的情况下，提出了“宽信用的四阶段理论”，并借助该理论论证了市场将回暖上行。根据此前的观点，中美贸易争端趋缓，金融市场稳定性加强，贸易状况改善，去年贬值的人民币将有升值动力，这个时候以人民币计价的资产将得到青睐。

　　从估值上看，从纵向比较和横向比较，中国A股都处于性价比较高的位置，在美股高位情况下，A股作为新兴市场中最具有吸引力的资产将在全球资产配置再平衡中受益。除此以外，今年国际指数逐步加大纳入A股，主动与被动资金将随着指数纳入而逐步加大对A股的配置比重。

　　综合来看，海外矛盾逐步缓和，对A股观点继续保持积极，建议投资者继续提升仓位，继续加仓通信、计算机、电子为代表的成长板块，布局食品饮料、家电等高股息板块，加配券商等市场回暖受益板块。

　　中金策略：反弹休整结构可期，内外资流入有较大空间

　　反弹可能短期休整，但不宜过度悲观。

　　年初到上周的反弹，迅速且幅度不小，A股、港股逆反去年的表现，至今在全球股市中表现领先。迄今为止，估值从极度悲观的低位向正常化水平修复是最重要的贡献因素，而最重要的触发因素，包括中国政策支持力度加强、中美贸易磋商取得积极进展、中国减税降费及支持资本市场继续改革开放发展壮大等举措。而到近期，随着获利的增加，市场短线调整压力也在增加，上周后段A股港股的调整就是在这样的背景下发生。

　　往前看，短期仍有几方面的轻微利空需要消化，市场反弹可能会进入短期休整，包括2月份货币信贷数据低于预期（尽管我们建议不要做过强趋势性解读）、部分地区监管层开始视察场外配资给市场以警示、MSCI剔除外资持股达到上限的蓝筹个股、两会中传递房地产税立法进展、市场重要股东减持力度开始明显增大（A股管理层及大股东上周合计减持57亿）、外围市场因为欧洲增长低迷而动荡、英国退欧进展不确定性，等等。

　　结构性机会可能依然活跃。

　　整体上，投资者不宜对当前的休整过度悲观。主要因为：市场从低位累计反弹幅度依然不算大，只是节奏稍快；市场估值修复整体较为温和，当前A股港股整体估值依然明显低于历史均值；即使是外资持股较为集中的A股里质量较高的个股，整体估值也只是刚刚恢复到历史均值附近；在MSCI提高纳入比例的背景下，外资年内后续流入可能仍有较大空间；政策方面，中国政策可能处于稳增长的阶段，二月份货币信贷略低于预期不能做趋势性解读。

　　总体上，市场进入短期盘整，并不妨碍市场结构性机会依然活跃、不宜对后市过度悲观。符合中国消费升级、产业升级方向的质优蓝筹、中小创优质龙头依然是值得重点关注的方向，同时，在本轮反弹中落后、估值依然不高、后续可能有正面催化剂的板块也值得关注。

　　不宜过分解读MSCI的规则影响，外资流入仍将是趋势。

　　大族激光达到持股上限被MSCI宣布剔除引发了较多关注。这在短期可能会影响内地资金对外资持股集中的蓝筹股的情绪，但并不认为这会改变外资在年内还有较大空间继续流入A股的趋势。如前面所述，A股质量个股相比自身估值历史，目前刚回归至均值附近，从国际比较来看也具备吸引力。而MSCI提高纳入比例，也使得外资配置A股成为更确定的趋势。另外，近期我们在与部分地区的海外投资者沟通中显示，随着MSCI提高A股纳入比例，增加对A股配置已经成为较多海外机构的选择。综合来看，今年年内外资流入依然有较大空间。

　　兴证策略：行情分化主题赚钱效应仍有，关注龙凤呈祥

　　近期市场出现较大幅度震荡、波动，投资者分歧加大，“旺春行情”从数据空窗期进入验证期。重点关注三方面：1）1-2月金融、经济数据兑现验证期，2）3月20日美联储议息会议临近，海外市场扰动加大，3）前期获利盘较多，市场波动率会提高。

　　美国市场因经济数据不及预期出现较大波动+“降准还有一定空间但比起前几年空间小很多”，部分投资者对“大水漫灌”预期落空+2月份社融数据不及市场普遍预期+房地产税稳步推进立法。“好”消息与“坏”消息交织，叠加前期获利盘较多，市场进入高波动阶段。

　　接下来一季度经济数据、企业一季报、年报数据等进入数据公布的密集验证期，基本面改善、企业盈利稳定增长、政策持续落地支持的景气细分方向是投资者首选方向。对于基本面选手，提供依靠扎实研究、捡便宜、精挑细选“长牛”股的好机会，这些机会主要集中于“龙凤呈祥”组合。围绕“龙凤呈祥”之“龙”，可关注兴业策略的“核心资产50”。围绕“龙凤呈祥”之“凤”，可关注兴业策略的“大创新50”。

　　（声明：文章内容或者数据仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。）

责任编辑：张恒