转板上市打开新三板资本路径 估值差套利引关注

　　新三板全面深改的核心——转板上市制度，于3月6日晚间亮相。在证监会当日发布的转板上市制度征求意见稿中，其以四大原则三方面就建立转板上市制度的制度安排、监管安排作出规定，涉及对转入板块的范围、转板上市条件、程序、保荐要求、股份限售等事项的原则性规定。

　　据征求意见稿，申请转板上市的企业应当为新三板精选层挂牌公司，且在精选层连续挂牌一年以上。试点期间，符合条件的新三板挂牌公司可以申请转板至上交所科创板或深交所创业板上市。

　　对于制度影响，北京南山投资创始人周运南对第一财经记者表示，精选层和精选层直接转板的路径设计，对很多拟IPO公司具有较强的吸引力，也会给新三板二级市场带来很多赚钱机会和财富效应，有利于新三板挂牌市场、融资市场和交易市场的活跃。

　　与此同时，市场高度关注，不同板块之间的估值差和可能由此带来的跨市场套利空间，以及企业转板后是否会带来市场扩容和资金压力。有业内人士认为，由于转板条件规定企业需要在精选层满一年，因为转板上市不会带来市场扩容，不会出现大规模转板。

　　“因转板上市制度以精选层挂牌满一定时间为前提，预计真正落地实施尚需时间，即使制度真正推出也并非所有精选层公司均同时满足条件，不会‘一哄而上’，对沪深市场扩容影响有限。”了解改革出台过程的相关人士李彬（化名）对记者表示。

　　资本路径通道打开

　　“建立转板上市机制有助于丰富挂牌公司上市路径，打通中小微企业成长壮大的上升通道，加强多层次资本市场的有机联系，增强金融服务实体经济能力。”证监会表示。

　　整体来看，《指导意见》主要包括基本原则、主要制度安排和监管安排三个方面。证监会表示，建立转板上市机制将坚持市场导向、统筹兼顾、试点先行、防控风险的原则，对转入板块的范围、转板上市条件、程序、保荐要求、股份限售等事项作出原则性规定。

　　申万宏源证券研究所新三板研究负责人刘靖认为，转板制度是本次改革中大家最为关注的政策之一，转板制度打通了多层次资本市场，是新三板与A股估值和流动性融合的关键因素。

　　值得关注的是，2013年国务院发布的《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》规定，在全国股份转让系统挂牌的公司达到股票上市条件的，可以直接向证券交易所申请上市交易。但此后，由于涉及新旧两个体系的互联互通问题未能实现。

　　伴随新三板中小企业壮大，建立转板上市的市场通道必要性突出。此前新三板与交易所上市板块相比，在流动性、估值水平、融资规模、股东退出便利性等方面仍存在一定差距，部分挂牌公司会产生转板上市、获取交易所市场服务的需求。但此前新三板企业上市需向证监会提交IPO申请，经过完整的IPO审核流程，业内认为整体过程基本与非挂牌企业IPO流程无异。而这也使得新三板吸引力大打折扣。

　　股转数据显示，2013年以来，共有97家新三板挂牌公司（含曾经挂牌）的公司实现IPO上市。截至目前，已在科创板上市的新三板挂牌公司有19家，占科创板上市公司总量的20.88%；科创板在审企业中新三板挂牌公司有31家，占科创板在审企业总数的35.23%。

　　业内认为，转板上市制度的实施，将打通中小企业成长发展的上升通道，强化新三板的市场功能，规范培育中小企业和民营经济不断成长壮大。

　　对于转板制度正式落地的时间，周运南预计，如果精选层都能在今年下半年落地，2022年内有望看到成功转板科创板的案例；如果创业板注册制能在2021年落地，2023年内有望看到成功转板创业板的案例。

　　不会出现大量优质企业出走

　　转板上市制度的实施，将有利于优化上市入口端的质量。但与此同时，市场高度关注，转板上市实施后，是否会出现大量优质公司快速转出的情形，影响新三板市场生态？

　　“转板上市服务对象主要为经过新三板培育已成长壮大的公司，其转板上市需经过公开发行、在精选层连续挂牌满一定期限、符合交易所上市条件等多道门槛检验，不会出现大量优质公司快速转板上市的情形。”李彬认为。

　　他同时表示，转板上市制度的实施，将拓宽资本进入实体经济、民营经济的渠道，会促进新三板市场功能发挥。这种促进作用体现在：打通民营、中小企业成长壮大的上升通道，发挥新三板在交易所和区域性股权市场之间承上启下的作用，有利于畅通投资机构退出渠道。

　　此外，在资金面上，转板上市是否会带来资金分流？

　　业内人士认为，由于转板上市是存量股份的交易场所转移，不存在新发行股份沉淀资金，新三板挂牌公司规模相对较小，公开发行的新增资金需求也相对较小，企业转板上市制度不存在资金需求，对交易所市场不存在影响。

　　跨市场套利引关注

　　利用估值差进行跨市场套利，以及如何防止套利产生，是市场对转板上市制度的另一大关注点。

　　有PE机构人士告诉记者，目前已布局精选层预期个股，其估值增长空间被看重。

　　“现在一些创新层的企业，和A股上市公司同行业同规模的，估值还有一倍的空间。甚至是一些基础层企业，估值还不到A股同类企业的一半都不到。上了精选层流动性改善，估值会再提升。”该人士称。

　　李彬告诉记者，从制度设计来看，转板上市制度与IPO制度在公开发行股票时点不同，前者在进入精选层时公开发行股票，后者在上市时公开发行股票。

　　从目标群体来看，转板上市的目标群体为通过新三板培育逐渐成长壮大的公司，要求为新三板精选层公司且在精选层挂牌满一定时间；而精选层公司来自于创新层，公司由基础层进入创新层同样需要经过一段时间。精选层在交易规则、流动性水平、公司监管等方面与交易所市场趋同，与交易所市场具备相似的市场有效性。

　　“与直接IPO相比，转板上市的时间成本更高。转板上市与IPO上市在条件上不存在套利空间。转板公司在上市前后不存在制度套利空间，可以有效防止跨市场制度套利。”他表示。

责任编辑：张海营