中信证券固收：LPR不降利好债市 下月或迎来“双降”

　　事项：3月20日，3月LPR报价出炉： 1年期品种报4.05%，5年期以上品种报4.75%，均与上月持平。

　　点评：

　　1、LPR报价不变

　　3月1年期LPR报价4.05%，与上月持平，较原1年期贷款基准利率低30bps；3月5年期LPR报价4.75%，与上月持平。在2月LPR报价跟随MLF降息下行10bp后，3月货币政策虽然维持较为宽松的取向，普惠金融定向降准和对股份制定向降准落地，资金利率也处于低位，但3月LPR报价维持不变超出市场预期。对于5年期LPR而言，作为中长期贷款和住房抵押都看利率的定价基准，始终面临着地产调控的压力，下行幅度相对有限，在上月5年期LPR仅下行5bp后，本次5年期LPR报价也维持不变。当前政策利率与LPR利差为：7天逆回购（2.40%）+75bps=1年MLF（3.15%），1年MLF（3.15%）+90bps=1年LPR（4.05%），1年LPR（4.05%）+70bps=5年以上LPR（4.75%）。

　　2、定向降准不足以降LPR

　　我们在《债市启明系列20200317—未降息后，债市怎么看？》中明确提示，3月16日落地的普惠金融定向降准和对股份制银行的定向降准在一定程度上可以降低银行的负债成本，但根据央行的公告，此次定向降准每年可直接降低相关银行付息成本约85亿元。对比2019年9月全面降息0.5个百分点降低银行资金成本每年约150亿元，当月LPR报价在MLF利率不变的的情况下下行5bp，而2020年1月份降准0.5个百分点LPR报价却不变，预计本次定向降准在降低银行负债成本的角度上可能并不足以引导LPR报价下行5bp。

　　3、逻辑回到LPR不降利好债市

　　回顾2019年12月和2020年1月LPR报价维持不变后市场都兑现了LPR不降利好债市的逻辑。去年11月下旬起债市进入震荡行情，我们在12月20日LPR报价维持不变的点评中明确提示，LPR不降继续推升降息预期、利好债市，利率在12月下旬也进入一波下行行情；而1月全面降准后释放资金弥补流动性需求、降成本效果有限，LPR报价维持不变，我们也立即提示市场的机会——在降成本的目标下，明年货币政策将进一步宽松以引导LPR和实际贷款利率下行，明年年初债券市场将在经济二次探底、货币宽松的推动下迎来一波开春行情。即便排除了春节后疫情影响带来的利率快速下行，2月LPR报价后的几个工作日利率也有较大幅度的下行。

　　3月17日央行象征性小幅新作MLF且维持操作利率不变，引发了货币政策偏谨慎的预期，市场短期进入博弈3月20日LPR的行情，利率也出现了一定幅度的回调。3月降息预期落空，货币政策在复工复产逐步推行的过程中货币政策也不急于一步到位，避免大水漫灌；同时美元的流动性紧张导致美元指数逆势大幅上涨，人民币贬值压力有所凸显，货币政策空间短期受到一定制约。我们认为货币政策仍然处在宽松的通道之中，LPR是降成本稳增长的一个重要着力点，当前市场逻辑又回到了LPR不降利好债市，预计下个月货币政策将在财政政策加码、基本面逐步回暖的过程中推出进一步宽松措施，OMO降息、全面降准的双降组合有可能出现，后续存款基准利率也存在调整的可能。总的来说，我们继续看多债市，10年国债到期收益率会进入到2.4%~2.6%区间。

责任编辑：李铁民